富邦公司速報 劍湖山 (5701.TT, NT$21.25, 中立) 121506

劍湖山 (5701.TT, NT$21.25, 中立)
重新檢視基本面
我們的看法
除了阿里山風景區之外，我們認為嘉義市的觀光及商務型住房的需求其實不高。因此我們認為，耐斯王子大飯店在嘉義市的營運短期內頂多只能達到損益兩平。除非政府開放大陸觀光客來台，觀光住房的需求增強下才可能提昇耐斯王子大飯店的住房率和客房收益。我們的看法相較於公司強調不論政府是否開放大陸觀光客來台，對飯店的營運依然深具信心截然不同。

另外，耐斯廣場中的松屋百貨走的是高級精緻的日系百貨風格，我們認為松屋百貨這類型的百貨公司可能不太能引起當地消費者的青睞。同時遠東百貨(2903.TT)以及衣蝶百貨(未上市)已在當地市場深耕超過七年之久，深刻掌握當地消費者行為進而建立客戶忠誠度。因此松屋百貨是否能在嘉義市百貨業從中取得市佔率，仍有待觀察。

台東知本溫泉區的發展計畫雖然劍湖山觀光開發的本業相符，不過由於整體投資計畫的許多細節我們仍然無法確定, 因此這個投資案是否能快速在短期內達到損益平衡亦有待觀察。

我們也對劍湖山世界主題樂園的營運持保守態度。由於各式的遊樂設施必須定期維修保養，另外器材的耗損與固定開支的員工薪水，加上遊客的低人均消費，一旦遊客量減少勢必嚴重地影響到遊樂園的營運。在在反應出主題樂園今年前三季令人失望的營運表現。

評價，建議與投資風險
相較於過去歷史區間0.5倍到1.4倍的股價淨值比，劍湖山目前的股價是落在1.2倍股價淨值比，透過SOTP方式，我們計算出劍湖山的合理價格為台幣20元，距離目前股價仍有6%的下檔空間，基於此我們給予劍湖山中立的評比。我們的投資建議隱含最大的風險就是政府究竟何時會開放大陸觀光客來台並沒有一定時間表。