富邦公司速報 葡萄王 (1707.TT, NT$10.35, 增加持股) 121206

葡萄王 (1707.TT, NT$10.35, 增加持股)
保健產品為成長動能;價值低估
保健產品為未來成長的動力
保健產品包含：乳酸菌、靈芝王、樟芝王…等，這些產品根據中醫漢學說法是有益於身體保健的。葡萄王透過經銷商、零售商並以葡眾的品牌直銷商販售這些保健產品。直銷商的銷售金額各佔保健產品總銷售金額與總營業額的57%和38%。在直銷銷售金額的高比重與85%的高毛利率挹注下，葡萄王未來2年的營收成長將可望維持穩定的5-10%。

中國大陸的營運轉虧為盈
如前所述，葡萄王在中國大陸的工廠以上海葡萄王企業國際投資公司經營，以康貝特這個產品深耕中國大陸市場長達10 年之久。 上海葡萄王經營虧損歸咎於保健飲品的受歡迎程度跟國民生產毛額、生活水平與喝飲料習慣有高度的關連性。直到近幾年，上海葡萄王企業股份有限公司才開始爲中國大陸領先直銷廠商提供保健產品的代工服務，累計今年前3季(1-3Q06)，營運虧損自去年前3季(1-3Q05)的2,050萬元縮減至1,500萬元。此外，上海葡萄王的10年折舊期，將於FY07年到期，每年的折舊費用為2,000萬元，推估在無折舊費用的攤提下可望轉虧為盈。在中國大陸的國民生產毛額、生活水平的逐漸提升與 2008年北京奧運的帶動下，不但會吸引更多來自開發國家的顧客並會改變中國人喝飲料習慣，因此我們看好保健飲料的後市發展。因此，我們預估上海葡萄王企業股份有限公司將於FY07年轉虧為盈。

股價低估，建議增加持股
葡萄王在過去兩年的現金股息為每股0.4元和0.6 元，計約6%的殖利率，管理階層表示公司仍將維持60% 的配息比率，我們推估未來兩年殖利率為6-7%。此外，在直銷營業額高比重與高毛利的挹注、預估2006-2008年間淨利與營收複合成長率分別將達13.7%與 5.4%。再加上營運穩定成長、中國營運可望轉虧為盈以及帳面價值因資產重新評價而提高，葡萄王合理的股價應落在FY07年預估1.1倍的每股淨值(BVPS)，也就是我們的未來12個月的目標價13元。而葡萄王目前股價則是落在FY07年預估0.8倍的每股淨值(BVPS)區間，表示有26% 的上漲空間，因此我們給予「增加持股」的投資評等。